关于AI，过去一年讨论最多而且持续关注度最高的话题之一，就是行业现在有没有泡沫。原因明摆着：AI引发的超级周期前所未有，各层面的投资巨大。

以谷歌、亚马逊、微软、Meta为代表的巨头2026年AI相关的计划资本开支合计约7250亿美元，比上一年创纪录的4100亿美元又暴涨约77%。中国的字节、阿里、腾讯等大厂今年也大幅提升AI投资，合计有几千亿元人民币。2025年，全球风险投资的61%（约2587亿美元）都给了AI赛道，这个比例到今年一季度更是飙到80%左右。

对应地，相关企业（模型、芯片、元器件、能源等）的市值或者估值过去两年普遍大涨。全球市值前十中有8个是AI企业，“大模型第一股”智谱上市几个月内市值一度超过1万亿元人民币，也是极具代表性的事件。

经济学上的泡沫，简单的定义就是某种东西的价格涨得远远超过了它真正的价值，而支撑这个高价的，是人们相信某种乐观叙事——有人是赌“有下家会高价接手”（博傻），有的是真心但并不理性地相信“它以后真会值这么多”。

所以有没有泡沫，要比较目前的价格和真正的价值，既要看现在的价值，更要看对未来的估值逻辑是否理性，比如总市场有多大，增长率如何，增长是否持续，目前的价格多少年能兑现等等。

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对AI行业而言，这几个变量的不确定性都很大。因此对AI行业是否存在泡沫，知名专家和权威机构的意见分歧很大。

有意思的是，认为存在泡沫的专家往往都是偏宏观的，包括多位知名经济学家如诺贝尔经济学奖得主保罗·克鲁格曼、达龙·阿杰姆奥卢和罗伯特·希勒，还有成功预测过互联网泡沫和2008年危机的金融资深人士，比如桥水创始人雷·达利欧、PayPal和Palantir创始人彼得·蒂尔、华尔街传奇迈克尔·伯里，阵容豪华。他们基本上是用历史上验证过的框架算出，今天的AI行业很多指标都与互联网泡沫时期类似，甚至更加严重，包括整体估值高、资本开支大且越来越多来自借贷、过于集中在少数公司、主要公司之间循环交易和融资频繁出现（有点类似击鼓传花，把资金倒来倒去）。

而反对“AI泡沫论”的声音主要来自产业一线如黄仁勋、马斯克、台积电的魏哲家、SK海力士CEO郭鲁正，他们正在投入巨资、扩大产能，以应对迅猛的客户需求。

从产业内部视角来看，AI显然还处在早期阶段，渗透率很低，革命刚刚开始。

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短期内，利好的首要因素来自巨头乃至主权国家之间对AI这一不能输的竞争的博弈决心。如果将AI作为一种基础设施建设，那么现在的投资力度（相对GDP仅1%～2%）其实并不高，历史上美国铁路建设期，投资相对GDP的比例高达6%，中国的基础建设投资占比则长期高达10%甚至20%。

这种基础设施建设只是中间环节。最关键的试金石是，AI能否不断提升能力，并切实满足真实需求，让最终消费者和企业用户愿意掏出真金白银，进而产生规模化的利润。按这个标准，编程能力带来的大模型企业营收狂飙，仍带有中间环节色彩（直到我们能看到真正有用好用的新软件功能或者智能体雨后春笋般涌现出来），ChatGPT和豆包因为盈利能力不足也没达标。反而是视频生成模型催生的AI短剧，营收在一两年内迅速达到几百亿规模，更有说服力。

最终，AI证明自己的方式，则是能否真正提升全要素生产率，打破索洛悖论。希望AI能比上一个信息技术周期更快实现这一目标。

本文首发于《南风窗》杂志第15期，首图来源于Unsplash

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